EU vedtog den 23. oktober den såkaldte ”Listing Act” (forordning 2024/2809), der blandt andet ændrede markedsmisbrugsforordningen (”MAR”), så intern viden i langstrakte processer først skal offentliggøres, når den endelige hændelse eller omstændighed er indtrådt.
Ændringerne, som vedrører artikel 17 i MAR, er trådt i kraft den 5. juni 2026, og EU-Kommissionen har derudover den 8. april 2026 vedtaget en delegeret forordning, der nærmere definerer, hvornår intern viden i langstrakte processer skal offentliggøres. Den delerede forordning afventer dog endelig ikrafttrædelse.
Med de ændrede regler vil udstedere ikke længere være forpligtet til at offentliggøre midlertidige skridt i en langstrakt proces, hvilket har været det gældende udgangspunkt i den tidligere artikel 17 i MAR. Det har blandt andet betydet, at udstedere på et forholdsvist tidligt tidspunkt i en langstrakt proces har været nødsaget til at vurdere, om offentliggørelsen af hvert midlertidigt skridt i en sådan proces kan udsættes efter reglerne om udsættelse af offentliggørelsen af intern viden.
Det fremgår af de nye regler i artikel 17 i MAR, at kravet om hurtigst muligt at offentliggøre intern viden ikke finder anvendelse på ”…intern viden om midlertidige skridt i en langstrakt proces […], når disse skridt vedrører frembringelse af eller medfører bestemte forhold eller en bestemt hændelse. I en langstrakt proces skal kun de endelige omstændigheder eller den endelige hændelse videregives hurtigst muligt, efter at de er indtruffet.”
Det er dermed kun den afsluttende begivenhed, der markerer processens afslutning, som skal offentliggøres.
De nye regler præciserer desuden, at udstedere skal sikre fortroligheden om intern viden, indtil den offentliggøres, og at intern viden, der opstår som led i en langstrakt proces, straks skal offentliggøres, hvis den bliver lækket. Dette er dog ikke en reel ændring af de regler, der har været gældende hidtil.
Den delegerede forordning, som EU-Kommissionen har vedtaget den 8. april 2026 indeholder en ikke-udtømmende liste over de endelige begivenheder eller omstændigheder i langstrakte processer, der skal offentliggøres, og hvornår offentliggørelse skal ske. Det er særligt bilag 1 til den delegerede forordning, der er interessant og udgør en slags fortolkningskatalog til art. 17 i MAR.
Listen indeholder blandt andet forhold, såsom væsentlige aftaler (herunder vedrørende M&A-transaktioner), kapitalforhøjelser, finansielle rapporter og ledelsesændringer.
For væsentlige aftaler, navnlig aftaler i forbindelse med en M&A-transaktion, fastslår EU-Kommissionen udtrykkeligt, at det relevante offentliggørelsestidspunkt er ved signing og ikke ved:
- Letter of Intent,
- eksklusivitetsaftale,
- due diligence,
- term sheet, eller
- enighed om hovedvilkår.
Det er en betydelig ændring i forhold til de tidligere regler.
I forbindelse med kapitalforhøjelser og øvrige kapitalstrukturændringer fastlægger EU-Kommissionen den relevante hændelse som bestyrelsens endelige beslutning. Det interessante er i den forbindelse udbytte, hvor den relevante hændelse er fastlagt til bestyrelsens beslutning om at fremsætte forslaget for generalforsamlingen, og ikke generalforsamlingens beslutning.
For arbejdet med finansielle rapporter og guidance, der ofte kan kvalificeres som en langstrakt proces, skal offentliggørelse ske hurtigst muligt efter bestyrelsens godkendelse af den finansielle rapport eller guidance. Derfor vil bestyrelsens beslutninger i relation til ny guidance eller ændringer i guidance – som hidtil – også skulle offentliggøres straks.
For ledelsesændringer, har Kommissionen også fastlagt, at offentliggørelsestidspunktet knytter sig til bestyrelsens beslutning om at udpege eller afsætte et ledelsesmedlem.
Den ikke-udtømmende liste fremgår i sin helhed i bilag 1 til den delegerede forordning.
Fordi udstedere i langstrakte processer fremover slipper for løbende at vurdere, om betingelserne for udsættelse af offentliggørelse er opfyldt, skal udstederne heller ikke arbejde med udsættelsesredegørelser, hvilket samlet set må anses for en forenkling og lempelse i forhold til de tidligere regler. De nye regler må derfor forventes at få stor betydning inden for særligt M&A-transaktioner og i relation til kontraktforhandlinger i øvrigt.
De nye regler genindfører en retstilstand, der er tæt på princippet om “realitetsgrundsætningen”, der tidligere har været gældende i dansk ret. Her indtrådte forpligtelsen til offentliggørelse af intern viden, når et forhold kunne anses som en realitet. Dette princip blev dog erstattet af MAR-reglerne, der krævede offentliggørelse af midlertidige skridt, hvis de udgjorde intern viden.
Det er vigtigt at understrege, at udstedere stadig vil skulle klassificere midlertidige skridt i en langstrakt proces, som fx enighed om hovedvilkår i et LoI eller term sheet, som intern viden. Derfor vil der også være pligt til at oprette og føre insiderlister, når den interne viden opstår.
Alle udstedere bør sikre, at deres interne retningslinjer er opdateret i overensstemmelse med de nye regler, så håndteringen af intern viden langstrakte processer sker korrekt.
Vi besvarer meget gerne spørgsmål til de nye regler, eller bistår i forbindelse med en opdatering af interne retningslinjer.
